미국 10년물 국채 금리에 영향을 미치는 요인 – 연준의 DKW 모델 소개

미국 장기 (채권) 금리 상승에 대한 이슈가 뜨겁습니다. 장기금리에 대표적인 지표라고 할 수 있는 미국 10년물 국채금리 는 최근 약 1.64%까지 상승했습니다.

장단기 금리차(10년물 국채 금리 – 2년물 국채 금리)는 약 1.46%(5월 21일 기준)로 지난 2017년 이후, 최고치로 확대되었습니다.

장단기금리차
출처 : 두물머리, Bloomberg

그렇다면 최근의 장기 금리 상승 원인은 무엇일까요? 결론부터 말씀드리면, 경기 개선, 기대인플레이션, 그리고 불확실성 상승입니다.

많은분들이 ‘경기 개선‘과 ‘기대인플레이션‘이 장기 금리에 영향을 미친다는 것을 알고 계실 것입니다. 그러나 ‘불확실성’은 무엇일까요? 그리고 각 요소들이 얼마 만큼이나 장기 금리에 영향을 미치고 있을까요?

​이를 알아보기 위해 연준 이코노미스트들이 개발한 가장 최신의 금리 모델인  DKW(D’Amico, Kim, and Wei) 모형을 소개해 드리려고 합니다.

출처 : FED, Tips from TIPS: Update and Discussions

이 모델을 이해하기 위해선 몇 가지 경제학 개념을 이해하실 필요가 있습니다. 다만, 기본 개론 정도만 말씀드릴 것이며, 장기 금리에 영향을 미치는 각 지표의 의미 정도만 알아두셔도 충분할 것으로 생각합니다.

미국 10년물 국채금리 장기 금리에 영향을 미치는 다양한 지표를 이해하고, 어떤 요인이 장기 금리에 가장 큰 영향을 주고 있는지를 ‘수치’를 통해 알 수 있다면 장기금리를 다각적으로 판단하는데  도움이 될 것입니다.

이번 포스팅에서는 DKW 모델의 이론적 배경을 살펴보고, 다음 편에서는 지난 2~4월에 어떤 요인이 미국 장기금리 상승에 가장 큰 원인으로 작용했는지를 살펴보고자 합니다.

아래의 포스팅을 함께 보시면 도움이 되실 것입니다.

 

 

1. 장기 (명목) 금리에 영향을 미치는 지표

DKW 모형에 따르면, 장기 (명목) 금리는 다음과 같은 변수로 구성됩니다.

장기 명목 금리

장기 명목 금리 = 단기 실질금리 평균(예상치) + 기대인플레이션 + 인플레이션 위험 프리미엄 + 실질 기간 프리미엄

​위의 식을 이해하기 위해선 몇 가지 경제학 개념을 이해하실 필요가 있습니다.

​① 피셔방정식

피셔방정식은 경제학자 어빙 피셔가 고안한 간단한 방정식입니다. 이 방정식에 따르면, 명목 금리는 실질 금리와 인플레이션의 합으로 나타낼 수 있습니다.

​명목 금리 = 실질 금리 + 인플레이션율

​위의 식을 변형하면 실질금리를 구할 수 있습니다.

​실질 금리 = 명목 금리 – 인플레이션율

​일반적으로, 인플레이션율은 시기 적절하게 알 수 없습니다. 따라서, 편의상 기대인플레이션율을 대신 적용하게 됩니다.

지금까지 다루었던 실질 금리는 바로 피셔방정식에 의해 성립되는 것입니다. 

​실질금리(10년) = 10년물 국채 (명목) 금리 – 기대인플레이션율(BEI, 10년)

또한, 장기 명목 금리에 영향을 미치는 지표 중 [단기 실질금리 평균(예상치) + 기대인플레이션]피셔방정식에 의해 명목 수치로 바뀐다는 것을 확인하실 수 있습니다.

​② 기대가설

기대가설은 경제학자 피셔(I. Fisher)와 루츠(Lutz) 등이 제시한 개념입니다.

​기대가설에 따르면, 장기 (채권 및 국채) 금리인 미국 10년물 국채금리 는 현재 단기 금리와 미래에 예상되는 단기 금리들의 합의 ‘평균’으로 이루어집니다. 여기서 말하는 미래 단기 금리는 시장참여자들의 ‘예상치’입니다.

즉,  기대가설은 장기 금리가 투자자들의 미래 단기 금리 예상치에 의해 결정된다고 주장하는 것입니다.

​장기 금리 = 현재 단기 금리 + 미래 단기 금리(예상치) / 2

위의 장기 명목 금리를 구하는 식에서 단기 실질금리 평균(예상치)은 바로 기대가설에 의해 성립되는 것입니다.

​한편, 기대가설의 가장 중요한 가정은 시장참여자들이 채권을 투자할 때 오직 ‘기대수익’만을 고려한다는 것입니다(이밖에, 단기 채권과 장기 채권은 완전한 대체 관계라는 가정 등이 있습니다).

이러한 가정은 분명 한계가 있습니다. 이를 보완하기 위해 유동성 프리미엄 가설이라는 개념을 사용하게 됩니다.

③ 유동성 프리미엄 가설

​유동성 프리미엄 가설은 경제학자 존 힉스에 의해 제시된 개념입니다.

이 가설에 따르면, 시장참여자들이 채권에 투자할 때, 단지 기대수익만을 고려하는 것이 아니라, 불확실성을 고려하게 됩니다.

​즉, 장기 채권은 단기 채권에 비해 만기가 길기 때문에 불확실성이 높습니다. 기간이 길어질수록 채권 가격 및 금리의 변동성을 더 많이 겪기 때문입니다.

​따라서, 채권의 만기가 길수록 유동성 프리미엄이 증가하기 때문에 더 높은 채권 금리로 보상해 주어야 합니다.

위의 장기 명목 금리를 구하는 식에서 실질 기간 프리미엄은 바로 유동성 프리미엄 가설과 관계가 있습니다.

​즉, 채권시장에서 채권 가격 및 금리의 불확실성이 높거나 혹은 높아지고 있다면, 실질 기간 프리미엄이 상승하면서 장기 채권 금리가 상승하게 됩니다.

​예를 들어, 정부의 재정정책을 위한 대규모 국채 발행 기조가 국채 금리 상승의 불확실성을 키운다면 이 수치가 상승할 수 있습니다. 

또한, 채권 시장에서 연준의 장기 금리 제어 가능성에 의문이 증폭된다면, 불확실성이 높아져 이 수치가 상승할 수 있습니다.

​④ 인플레이션 위험 프리미엄

​인플레이션 위험 프리미엄에 관련된 내용은 연준 홈페이지를 인용하겠습니다.

인플레이션_리스크_프리미엄
출처 : Fed

해석

​인플레이션 리스크 프리미엄은 채권 투자자들이 인플레이션 리스크를 감수하면서 얻게 되는 추가 보상을 의미한다. 이 수치는 인플레이션과 실제 경제 활동(성장, 펀더멘털)간의 공분산에 달려 있다.

이 프리미엄은 1970년대와 1980년대에 채권 투자자들이 스태그플레이션(낮은 성장과 높은 인플레이션이 나타나는 경제 현상) 시나리오를 우려하고 있을 때, 양(+, positive)의 수치를 기록했다.

​그러나 이 프리미엄은 지난 10년간 계속해서 하락했고, 음(-, negative)의 수치를 기록하게 되었다. 이는 채권 투자자들이 낮은 성장과 낮은 인플레이션을 우려하고 있다는 것을 의미한다.

 

간단하게 말해, 인플레이션 리스크 프리미엄은 채권 투자자들이 인플레이션 리스크를 감수하면서 얻게 되는 추가 보상(금리)입니다.

​만약 인플레이션에 대한 불확실성이 높아진다면, 이 프리미엄이 상승하게 되고 장기 금리가 상승하게 됩니다.

​예를 들어, 성장이 회복되지 않은 상태에서 급격한 인플레이션(스태그플레이션)에 대한 불안이 커진다면, 이 프리미엄이 크게 상승하면서 장기 금리의 급격한 상승으로 이어질 수 있습니다.

​또한, [실질 기간 프리미엄 + 인플레이션 리스크 프리미엄]은 마찬가지로 피셔방정식에 의해 명목 수치로 바뀌게 됩니다.


 

지금까지  DKW 모델의 이론적 배경을 살펴보았습니다. 다음 포스팅에서는 지난 2~4월에 어떤 요인이 미국 장기금리 상승에 가장 큰 원인으로 작용했는지, 향후 장기금리에 영향을 미치는 가장 큰 요인이 무엇 일지 검토하고자 합니다.

 


 

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Written by

Logan (최성원)
두물머리 Quantamental Research 팀 | 필진 글 더보기 >

거시(매크로) 경제 분석을 주로 다룹니다

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